6月CPI通胀率为0.2%，低于市场预期的0.4%。环比增速为-0.2%，跌幅较5月有所扩大。PPI通胀率为-0.8%，与市场预期持平，环比增速为0.2%，由涨转跌。鲜果、鲜菜等多个食品分项价格下跌，上游采掘工业价格上涨未能抵消内需不足导致的中下游价格下跌，PPI 通胀跌幅收敛主要在于低基数效应。从积极的方面看，CPI和PPI持续低位，表明通胀压力减轻。这种趋势为货币政策提供了更多灵活性，央行可能维持或放松货币政策以支持经济增长。同时，低通胀有助于提升消费者购买力，促进内需恢复。预期后几个月CPI先于PPI向上反弹。2）信贷与社融
6月新增人民币贷款2.13万亿，低于过去五年同期均值约1600亿。
表：6月新增人名币贷款同比
数据来源：PBOC，Wind
信贷季末冲量现象明显缓解，票据平稳放量，信贷数据已基本反映真实需求。在去年金融机构“以量补价”下，6月信贷超预期增长，推升基数，导致今年同比大幅少增，因此人民币贷款同比数据偏离预期。好的方面看，信贷需求修复较缓拉动票据贴现，信贷和票据的“跷跷板效应”也有所减弱。
表：社会融资规模变化
数据来源：PBOC，Wind
6月社融新增3.3万亿，存量增速下行0.3pct至8.1%。结构上看，受去年高基数影响，投向实体经济的人民币贷款是拖累社融的主要因素；而财政融资节奏仍然较快，政府债融资构成支撑社融的主要力量，6月增加8487亿，同比多增3116亿。
一方面新增信贷在4、5月的低迷后，6月回升至2万亿，虽然同比依然少增，但在金融“挤水分”、防资金空转的背景下，这一规模基本符合预期。另一方面，政府债融资依然保持较高水平，在实体经济部门融资需求相对偏弱的背景下，政府债发行有所加速，对社融产生明显支撑。
3）M1与M2
6月M2同比增速继续下行0.8pct至6.2%，下行幅度再次扩大。企业端，主要受贷款派生放缓和规范手工补息的影响，6月企业存款增加1.0万亿，同比大幅少增1.1万亿，实体融资意愿不强仍制约企业贷款。
居民端，今年半年末的理财回表现象弱于往年同期，导致6月居民存款增加2.1万亿，同比少增5336亿。同时，居民消费意愿仍不高，且消费存在降级特征，居民超前消费意愿不高，信用卡消费较弱。
政府端，受财政支出偏慢、企业融资放缓影响，6月M1同比增速-5.0%，环比下降0.8pct，再创历史新低。M1、M2剪刀差拉大，部分反映企业和消费者预期承压，市场期待政策调整和结构性改革来促进经济健康发展。4）PMI
7 月制造业 PMI 录得 49.4，环比回落 0.1；7 月非制造业 PMI 录得 50.2。其中服务业录得 50.0，建筑业录得 51.2，分别较上月下行 0.2、1.1。制造业和非制造业新订单指数均在荣枯线以下持续下滑，需求压力进一步显现，制造业企业生产和非制造业商务活动均受到明显制约。建筑业PMI出现大幅回落，受到极端天气和地方债务风险加速化解的影响。当前外部环境不利，国内有效需求不足，新旧动能转换阵痛阶段下，工业企业感受到需求相对供给的不足。未来政策刺激消费内需的成效将决定企业生产经营的改善。尽管制造业活动有所改善，但整体经济复苏依然脆弱。后续可能需要继续采取措施来提振内需，改善市场信心，支持制造业企业渡过难关。同时需要关注国际贸易环境变化，积极应对外部需求的不确定性，也是推动制造业稳定增长的重要因素。5）规模以上工业企业表现
6月份，规模以上工业增加值同比实际增长5.3%(增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率)。从环比看，6月份，规模以上工业增加值比上月增长0.42%。1—6月份，规模以上工业增加值同比增长6.0%。
中国6月规模以上工业企业利润同比增长3.6%，前值增长0.7%。1-6月份，全国规模以上工业企业实现利润总额3.51万亿元，同比增长3.5%，增速比1-5月份加快0.1个百分点；营业收入64.86万亿元，累计同比增长2.9%，持平前值。受益于价格同比增速的连续大幅上行，上游采选业整体利润降幅明显收窄。中游装备制造业整体利润增速较大幅度回落，下游行业利润增速与上月基本持平。工业企业利润平稳增长，较前值略有回升，有效需求不足仍是最大挑战，以价换量特征较为明显。为了实现稳健增长，企业需加快转型升级，提升自主创新能力，优化成本控制。1）美联储与政府
6月中旬至7月末期间，ONRRP账户释放流动性344亿美元，但TGA余额提升2038亿美元达到8540亿美元高位。目前TGA账户有余量，能够支持向市场投放流动性。准备金在安全线以上。但ONRRP账户很紧张，整体充裕程度有一定压力。七月财政支出出现反弹，但是强度弱于预期。和美国权力真空现状有关系。政治层面因素导致下一月的支出预期也不是非常明朗，TGA账户贡献可能比较有限。比较理想的状况是大选前扩大开支来贡献短期的流动性。2）银行间流动性
数据来源：Federal Reserve Bank of New York目前SOFR利率走廊上限IOER利差有所上移，最低达到2bp，不过尚未出现转正；99-percent极限值仅超出1bp（23年中异常超出15bps）。美联储缩表带来准备金余额收缩，回购市场流动性部分收紧，但由于联邦基金市场流动性尚充足，流动性环境维持中性。3）消费
数据来源：Federal Reserve Bank of AtlantaGDP NOW在7月底对GDP第二季度预期的修正主要来自消费分项的变化。数据截面表明消费者支出强劲，受益于就业市场稳定和工资增长。这与现在的弱势失业率趋势相背离。8月初GDP NOW对PCE分项的预期出现大幅波动，市场与机构观点均出现分歧。美国6月份消费者支出环比增长0.3%持平预期，5月份的增幅从0.2%上修至0.4%。实际消费者支出（经通胀调整）环比增长0.2%，虽低于预期的0.3%，但5月份的增幅上修至0.4%（修正前为0.3%）。Q2 GDP的强劲也来自于消费与通胀敏感资产的韧性。后续消费者信心维持在缓降的通道中，为降息铺垫。即便储蓄率和工资增速承压，整体还没见衰退信号。4）PMI
图：S&P Global US Composite PMI美国7月标普全球制造业PMI初值49.5，预期51.7，前值51.6。7月标普全球服务业PMI初值56，预期55，前值55.3。7月标普全球综合PMI初值55，预期54.2，前值54.8。目前反映出美国处在疫情后的修复扩张区间，各部门预期良好。和GDP NOW背离显示出数据的真实性有限，但从预期管理的角度来看，总体印象是经济稳定、景气保持、通胀下行。5）通胀情况
图：薪资增长率（Average Hourly Earnings YoY）美国6月PCE物价指数同比增速从前月的2.6%下滑至2.5%，为五个月来最低水平，高于预期的2.4%；环比增速从5月的0%上升至0.1%，持平预期。剔除波动较大的食品和能源价格后，6月核心PCE物价指数同比增速为2.6%持平前值，为2021年3月以来的最低水平，但高于预期的2.5%，环比增速从前月的0.1%反弹至0.2%，但符合市场预期。这份PCE报告释放了经济“软着陆”的信号。但要注意，工资增速的下行导致薪资年率逼近核心通胀率，现在的超额消费可能会承压。6）就业情况
美国劳工统计局发布数据显示，美国7月非农就业数据全面降温，新增非农就业人数仅11.4万人，大幅不及17.5万人的市场预期；失业率升至4.3%，触发萨姆法则临界值。数据发布后，美债曲线倒挂幅度快速收窄，美债2年期收益率从4.387%大幅回落至3.915%，美债10年期收益率从4.0%附近回落至3.83%。平均薪资的持续下滑（同比录得3.6%）、以及新增非农就业人数尤其是服务生产分项的回落（由上月新增12.5万人至7.2）、以及6月JOLTS显示雇佣率下滑至3.4%，显示市场就业需求显著降温。当前储蓄率低，债务违约率高，私人部门经济情况不理想。现在的超额消费可能会承压。非农就业超预期走弱令市场情绪陷入恐慌，市场波动显著加大多资产齐跌，但不排除过度交易的可能，季节性飓风的因素令数据似有失真，因恶劣天气而没有上班的美国非农业及非农业职工为约90万人。同时，失业率主要受非法移民分母侧影响，萨姆规则的适用性也不能和历史保持一致。总体劳动力市场走弱趋势确定，但美联储官员口径表明不必过分关注短期的数据异动，要关注连续的数据表现，超预期刺激没有出现。7）金融市场
该指标和股指反向。金融条件指数无显著变化，依然保持着比较良性的宽松。Trump交易过后，ETF端资金对科技板块的信心比较强劲。降息过程中债具有高度确定性。主要经济体对后续利率预期偏紧，配合美联储货币政策实现较为一致的降息预期。在7月FOMC会议中，美联储保持联邦基金利率不变，并对会议声明进行较多修改：就业方面表示就业增长有所放缓、失业率提升但维持低位；通胀方面表示通胀率略高（somewhat elevated），且近几个月通胀率降至2%目标水平取得了更多进展（some further progress）；同时鲍威尔在新闻发布会中提及9月可能降息。目前CME定价显示出年内降息四次。主要还是聚焦杰克逊霍尔会议对宽松的具体描述。长短债利差基本抹平，还可以期待降息前后的刺激对美股的推动作用，参照历史阶段，整体处于上涨的中段。7月出现衰退恐慌交易，AAA级企业期权调整利差快速反弹，但绝对值还是远远弱于13年底，市场交易层面对连环违约极端事件出现的概率预期还是比较低的。另外，七月底出现Carry Trade平仓的恐慌交易，在失业率带动的衰退预期中形成踩踏。VIX极速上升，绝对值比20年3月和08年尚有差距。日本作为重要的融资端口，如果资产端带动信用敞口收缩，对于全球的流动性伤害是很大的。总结来看：
国内方面，基本面总体持稳，当前在等待美联储降息，待汇率端与Hot Money流动压力缓释，从而配套实施积极的财政和货币政策来改善金融市场与实体的信心。投资者情绪偏谨慎，等待实质性扩内需政策落地。近期受日元升值人民币也被动大幅升值，央行的货币政策空间也有所扩大，市场对新兴市场资金回流A股和港股有所期待，预期增量资金的风格特征倾向于具有景气度的成长领域。
海外方面，虽然出现衰退恐慌交易，但实质能指明衰退和挤兑的证据比较有限，资金端并没有降杠杆。主要还是internal market的配置结构再平衡，以及7月密集的期权押注被兑现。基本面科技股Q3预期较弱，AI故事面叙事停滞，资金面受日本收紧货币政策，出现Carry Trade Unwind，总体极端情况已经过去。短期流动性没有出现危机信号，财政账户尚有余力，只是受大选的掣肘，支出不通畅。核心聚焦八月底的杰克逊霍尔会议。
声明：本文章仅供一般性参考，并不构成针对任何证券或其他金融工具订立任何交易或采用任何对冲、交易或投资策略的邀约、推荐或建议。本文仅使用历史实际数据进行一般性论述，并未考虑任何特定人士或群体的具体投资目标、财务状况、特定需求等，亦非专为任何特定人士或群体编制。如有侵权，请第一时间联系删除。
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